日前，又一家A股上市公司啟動赴港上市進程——天味食品（603317.SH）正式向港交所遞交招股書，計劃實現(xiàn)“A+H”兩地上市。
把財務(wù)數(shù)據(jù)攤開來看，這家曾經(jīng)靠菜譜式調(diào)料、火鍋底料實現(xiàn)快速增長的企業(yè)，正在經(jīng)歷財務(wù)和運營等多方面的壓力。今年以來，天味食品營收增速明顯變慢，凈利潤出現(xiàn)下滑，并購帶來的商譽也越“堆”越高。
值得關(guān)注的是，港股市場已聚集了海天味業(yè)、頤海國際、安井食品等多家調(diào)味品頭部企業(yè)。在此背景下，天味食品此次赴港募資，面臨著港股調(diào)味品賽道強敵環(huán)伺、自身核心競爭力待補強的現(xiàn)實考驗。
新增經(jīng)銷商未能帶動線下收入增長
總部位于四川成都的天味食品，主營火鍋調(diào)料、菜譜式調(diào)料、香腸臘肉調(diào)料等，旗下?lián)碛小昂萌思摇薄按蠹t袍”“天車”“天味食品餐飲高端定制”“拾翠坊”“加點滋味”六大品牌。
業(yè)績方面，2022至2024年，公司業(yè)績穩(wěn)健增長，營收分別實現(xiàn)26.91億元、31.49億元和34.76億元，同比分別增長32.84%、17.02%、10.41%；歸母凈利潤分別實現(xiàn)3.42億元、4.57億元和6.25億元，同比分別增長85.11%、33.65%、36.77%。
但進入2025年后形勢轉(zhuǎn)變，公司上半年營收、凈利潤雙雙下滑。
根據(jù)財報數(shù)據(jù)，2025年上半年，天味食品實現(xiàn)營收13.91億元，同比下降5.24%；歸母凈利潤1.90億元，同比下降23.01%。前三季度，公司營業(yè)收入24.11億元，同比增長1.98%；歸母凈利潤3.92億元，同比下降9.3%，仍未扭轉(zhuǎn)凈利潤下滑態(tài)勢。
天味食品的渠道也面臨“失衡”風(fēng)險：線上高歌猛進，但作為營收基本盤的線下卻呈現(xiàn)回落態(tài)勢。
今年前三季度，天味食品線上渠道收入同比增長60.27%，線下渠道收入?yún)s同比下滑10.35%，而線下渠道仍是天味食品的營收根基與核心競爭力所在——前三季度其線下營收約17.64億元，占總營收比例超過七成。
值得注意的是，在線下營收下降的同時，天味食品的經(jīng)銷商數(shù)量卻從年初的3017家漲到三季度末的3278家，新增經(jīng)銷商未能有效轉(zhuǎn)化為實際銷量、帶動線下收入增長。
實際上，天味食品與渠道經(jīng)銷商的關(guān)系在此前已顯露裂痕。
去年11月，一份天味食品《關(guān)于禁止經(jīng)銷商經(jīng)營相關(guān)競品的通知》在網(wǎng)上流傳。通知內(nèi)容為，嚴禁經(jīng)營“好人家”火鍋底料系列的經(jīng)銷商同時經(jīng)營和銷售“千禾”品牌旗下火鍋類產(chǎn)品，嚴禁經(jīng)營“好人家”菜譜式調(diào)料系列的經(jīng)銷商同時經(jīng)營和銷售“吉香居”品牌旗下菜譜式復(fù)合調(diào)料類產(chǎn)品。
盡管公司方面回復(fù)媒體稱上述通知不是公司名義發(fā)出去的，是其下屬的一個零售事業(yè)部發(fā)出的，且沒有經(jīng)過后臺的合規(guī)審核就發(fā)出，但這份“二選一”的通知彼時已引發(fā)渠道端不滿。
商譽越“堆”越高
除渠道問題之外，天味食品核心品類主導(dǎo)地位突出。
根據(jù)三季度財報，菜譜式調(diào)料為天味食品的第一大收入來源。前三季度，菜譜式調(diào)料實現(xiàn)收入13.39億元，同比增長5.26%，占當期營收的55.53%；火鍋調(diào)料是天味食品的第二大收入來源，前三季度實現(xiàn)收入8.06億元，同比增長1.59%，營收占比為33.44%；香腸臘肉調(diào)料前三季度實現(xiàn)收入1.58億元，同比減少27.87%，降幅接近三成。此外，天味食品的其他品類雖然增長很快，但體量太小，對整體營收貢獻有限。
火鍋底料算是天味食品眾多產(chǎn)品中最為消費者所熟知的一類。2024年，公司火鍋底料賣了12.65億元，同比增速3.53%，目前看來，其作為營收“大戶”之一，增速已然顯出“疲態(tài)”。
根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按2024年收入計，天味食品是中國第四大復(fù)合調(diào)味品公司，且是中國前五大復(fù)合調(diào)味品公司中收入增長最快的公司。
在招股書中，天味食品又細化了公司所在的可比較市場，按菜譜式調(diào)料及火鍋調(diào)料分類，天味食品2024年收入占兩大市場份額分別為9.7%及4.8%，分別是中國第一大菜譜式調(diào)料及中國第二大火鍋調(diào)料公司。
不過，天味食品規(guī)模的快速擴張，一定程度上得益于并購策略的持續(xù)推進。
2023年上半年，天味食品通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、增資入股的方式獲得食萃食品55%的股權(quán)，投資金額3.62億元。食萃食品主營餐飲調(diào)料，主要服務(wù)于連鎖餐飲、特色餐飲等B端客戶。
收購食萃食品后，2024年11月，天味食品再次出手，通過全資子公司收購加點滋味63.84%的股權(quán)。成立于2020年的加點滋味，主營復(fù)合調(diào)味品，旗下有小館系列、輕食料理系列、風(fēng)味湯底系列等品類。天味食品看中加點滋味，因該公司“擅長通過線上消費者洞察挖掘市場差異化需求”。
通過收購，天味食品實現(xiàn)了規(guī)模快速擴大，同時賬面上的商譽卻從2023年的2.9億元增至2025年三季度末的4.45億元。
從數(shù)據(jù)來看，2025年上半年，食萃食品營業(yè)收入1.38億元，凈利潤2366.48萬元。同期，加點滋味營收1.33億元，凈利潤708.11萬元。這兩家公司凈利潤合計約3074.59萬元，占天味食品上半年凈利潤比例僅約16%。
“這種‘并購換規(guī)模’的模式如果僅僅是為追求短期財務(wù)指標，而未能有效實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)和價值創(chuàng)造，其可持續(xù)性是存疑的。”資深企業(yè)管理專家、高級經(jīng)濟師董鵬認為，“高商譽背后潛藏著減值風(fēng)險，一旦被收購公司的業(yè)績未達預(yù)期，將直接導(dǎo)致商譽減值，侵蝕公司利潤。”
分紅仍在繼續(xù)
天味食品的股權(quán)結(jié)構(gòu)具有濃厚的“夫妻店”色彩，公司2007年成立時，創(chuàng)始人鄧文及其妻子唐璐分別出資80%和20%。
至今，天味食品仍牢牢掌控在這對夫妻手中，兩人合計持有公司約74.64%的投票權(quán)，股權(quán)高度集中。
根據(jù)招股書，現(xiàn)年57歲的鄧文擔(dān)任天味食品執(zhí)行董事、董事會主席兼總裁，唐璐則擔(dān)任公司非執(zhí)行董事。資料顯示，自2019年以來，鄧文多次入圍福布斯全球富豪榜。在2025年10月發(fā)布的《2025年胡潤百富榜》中，鄧文、唐璐夫婦以100億元的財富位列榜單第718位。
招股書顯示，公司于2022年、2023年、2024年及2025年上半年分別宣派現(xiàn)金股息3770萬元、2.43億元、4.23億元和5.85億元，分紅金額持續(xù)增長。作為公司大股東，鄧文夫婦從分紅中獲益豐厚。
此外，Wind數(shù)據(jù)顯示，自2022年6月至2025年10月，鄧文夫婦累計減持8次，合計減持約5816.51萬股，套現(xiàn)金額約5.93億元。
赴港IPO成為天味食品尋求突破的新嘗試。招股書披露，本次募資將主要用于六大方向：加強品牌建設(shè)與營銷、深化銷售及經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)、潛在投資與并購、供應(yīng)鏈優(yōu)化與數(shù)字化升級、產(chǎn)品研發(fā)創(chuàng)新，以及補充營運資金。
但市場更關(guān)注赫然在列的“補充流動資金”，畢竟公司目前的經(jīng)營性現(xiàn)金流表現(xiàn)已顯緊張。
2025年以來，天味食品經(jīng)營現(xiàn)金流凈額大幅減少，上半年公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為1.64億元，相比2024年上半年的2.97億元下降44.78%。
“未來3—5年復(fù)合調(diào)味品的增長引擎將從品類紅利轉(zhuǎn)向場景解決方案。頭部企業(yè)的競爭焦點既不是簡單的品類擴張，也不是盲目的全球化，而是基于消費場景的價值深耕。”在董鵬看來，當前行業(yè)正在從產(chǎn)品競爭升級為生態(tài)競爭，誰能圍繞家庭廚房、餐飲標準化、特定人群等場景打造完整解決方案，誰就能贏得下一個增長周期。
（大眾新聞·經(jīng)濟導(dǎo)報記者 于婉凝）
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