10月18日，素有“藥中茅臺”之稱的片仔癀披露了2025年三季報。數(shù)據(jù)顯示，前三季度，公司實現(xiàn)營收74.42億元，同比下降11.93%；凈利潤21.29億元，同比下降20.74%；扣非凈利潤18.91億元，同比下降30.38%。其中，第三季度營收21.56億元，同比下降15.32%；凈利潤5.12億元，同比下降25.11%；扣非凈利潤4.01億元，同比下降高達39.27%。
值得注意的是，這是近十年來片仔癀前三季度營收和凈利潤首次負增長，也是除疫情影響外，近十年公司單季度（三季度）營收和凈利潤首次負增長。
作為A股中藥板塊的標桿企業(yè)，片仔癀一度被市場視為“永不下跌”的防御型股票。然而，營利雙降的財報卻無情地打破了這一神話。面對突如其來的業(yè)績變臉，市場不得不追問：片仔癀的穩(wěn)健增長軌跡為何被打破？“藥中茅臺”的光環(huán)褪去了嗎？
核心產(chǎn)品毛利率承壓
片仔癀的業(yè)績下滑，根源在于其主要依賴的醫(yī)藥制造板塊遭遇系統(tǒng)性壓力。今年前三季度，該板塊實現(xiàn)主營業(yè)務收入40.16億元，同比下降12.93%，毛利率為59.38%，較去年同期下降7.51個百分點。其中，作為絕對利潤支柱的肝病用藥（主要為片仔癀錠劑及膠囊）實現(xiàn)收入38.80億元，同比下降9.41%。
值得注意的是，片仔癀的核心原料天然牛黃、麝香等藥材，近年來價格不斷攀升。中藥天地網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，天然牛黃價格已從2019年的35萬元/公斤漲至目前的170萬元/公斤，漲幅近4倍，麝香等珍稀原料價格也持續(xù)上漲。值得注意的是，這些貴細原料在片仔癀原材料成本中占比高達90%，原料成本高企不可避免地對當期利潤造成了實質(zhì)性侵蝕。
與此同時，曾被寄予厚望的“第二增長曲線”——化妝品業(yè)務，表現(xiàn)同樣乏力。片仔癀化妝品擁有“片仔癀”“皇后”“金大夫”等多個護膚與洗護品牌，曾被視為承接品牌溢價、拓展年輕消費群體的關鍵載體。數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度，該業(yè)務貢獻的營收為4億元，同比下滑23.82%——該業(yè)務不僅成為公司報告期內(nèi)收入增長率降幅最大的板塊，也從原本被期待的增長引擎，轉(zhuǎn)而成為拖累整體業(yè)績的因素之一。有市場人士向經(jīng)濟導報記者表示，這或許意味著片仔癀通過多元化業(yè)務對沖醫(yī)藥主業(yè)風險的戰(zhàn)略短期內(nèi)難以見效。
“化妝品業(yè)務雖定位高端美妝，但目前來看，對應市場對其品牌的認知度略顯不足。”中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長、中國企業(yè)資本聯(lián)盟中國區(qū)首席經(jīng)濟學家柏文喜在接受經(jīng)濟導報記者采訪時表示，“片仔癀化妝品業(yè)務的高毛利未能轉(zhuǎn)化為增長，可見公司在C端用戶觸達、場景創(chuàng)新上的資源投入與執(zhí)行能力都明顯不足。”
在收入端收縮的同時，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流亦出現(xiàn)斷崖式下滑。今年前三季度，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為4.87億元，較2024年同期的12.99億元下降8.12億元，同比銳減62.53%。截至今年9月，公司應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)攀升至31.69天，為2021年以來的最高水平。
10月23日，經(jīng)濟導報記者就業(yè)績變化、公司應對措施等問題致電片仔癀，截至發(fā)稿前，未獲回復。
經(jīng)濟導報記者注意到，在投資者互動平臺上，不少投資者對公司股價持續(xù)承壓表示擔憂，并圍繞品牌發(fā)展與業(yè)績增長方面建言獻策。建議內(nèi)容涵蓋多個維度，例如產(chǎn)品品牌對標、研發(fā)更平價的“體培版”片仔癀產(chǎn)品、提升主導產(chǎn)品價格、探索開發(fā)“片仔癀”特飲等功能性飲品，甚至提出通過收購或品牌托管方式，整合其他老字號或大健康品牌，以尋求外延式增長機會。
然而，面對投資者的熱切期盼與具體建議，片仔癀方面的回應卻顯得頗為謹慎與程式化。公司并未就相關建議的可行性、以及是否已納入戰(zhàn)略考量等作出實質(zhì)性回復，多數(shù)情況下僅對投資者的關注和建議表示感謝，或指引投資者查閱已披露的定期報告中“經(jīng)營情況討論與分析”章節(jié)，稱該部分已對經(jīng)營情況進行了及時、充分的信息披露。
這種較為籠統(tǒng)和官方的回應方式，顯然不能滿足投資者的期待，甚至在一定程度上引發(fā)了市場對其管理層開放度和透明度的疑慮。如何在遵守信息披露規(guī)則的同時，增強與資本市場的有效溝通，平衡“說得清”與“聽得進”的關系，也成為片仔癀維護投資者關系、提振市場信心時面臨的一個微妙課題。
“禮品邏輯”遇危機
片仔癀曾因國家絕密配方、天然麝香與牛黃等原料稀缺性，疊加“送禮剛需”與資本追捧，被市場賦予了“中藥茅臺”的標簽。2004年至2020年間，片仔癀錠劑共提價19次。2023年5月，公司將片仔癀錠劑零售價從590元/粒上調(diào)至760元/粒，漲幅28.8%。
2021年前后，“茅臺+片仔癀”的組合，成為高端宴請場合的“標配”——茅臺負責創(chuàng)造極致的飲用體驗與社交溢價，而片仔癀則負責解決飲酒帶來的健康焦慮。“喝茅臺前吃片仔癀護肝”的說法，讓二者巧妙捆綁，片仔癀也由此成為高端社交貨幣。在此期間，其終端回收價一度飆升至1600元/粒，較當時官方售價溢價近2倍。在一些拍賣會上，片仔癀的珍稀版本屢屢拍出高價，成為投資者和收藏家爭相追逐的“寶貝”，市場炒作情緒達到頂峰。
然而，隨著消費理性回歸與政策環(huán)境變化，片仔癀“買的人不吃、吃的人不買”的禮品邏輯被削弱，其社交屬性價值快速折舊。目前，官方指導價760元/粒的片仔癀錠劑，在京東、拼多多等電商平臺已普遍出現(xiàn)“價格倒掛”，部分渠道售價570—600元，較官方價折讓逾20%。與此同時，曾經(jīng)推動其價格飆升的“黃牛黨”大規(guī)模退潮，使得片仔癀市場失去了一個重要的價格放大器。
“公司過往依賴禮品消費場景，如今在該場景萎縮的情況下卻未及時培育新場景，這種運營策略上的滯后，反映出公司對消費趨勢變化的敏感度不足。”中國城市發(fā)展研究院投資部副主任袁帥在接受經(jīng)濟導報記者采訪時表示，片仔癀在C端用戶觸達和消費場景創(chuàng)新上，可能存在資源投入與執(zhí)行能力欠缺的問題。
盡管有“超級牛散”王富濟長期持倉獲利的傳奇故事作為價值投資標桿，但片仔癀的估值始終是市場爭議的焦點。Wind數(shù)據(jù)顯示，其動態(tài)市盈率（PE TTM）長期維持在40倍至60倍的高位，這遠遠超出傳統(tǒng)制藥企業(yè)的估值范疇——投資者更多是將其視為擁有強大品牌護城河和定價權的“奢侈品”或“消費股”企業(yè)。
高估值，也意味著市場對其未來業(yè)績持續(xù)高增長抱有極高預期——一旦增長故事出現(xiàn)裂痕，哪怕是增速放緩而非下降，都可能引發(fā)估值體系的劇烈調(diào)整。三季度財報披露后，片仔癀股價持續(xù)下行：披露后首個交易日，其股價低開5.78%，當日收盤報187.09元，下跌4.71%。此后三個交易日股價繼續(xù)走低，至10月23日收盤報181.49元，較財報披露前一日累計下跌7.8%。
管理層短期密集更迭
業(yè)績承壓之際，公司管理層關鍵職位在短期內(nèi)相繼更迭，加劇了市場的擔憂。
9月28日，公司董事、總會計師楊海鵬因“工作調(diào)整”辭任，其離任后由副總經(jīng)理何煒代行總會計師職責。此次人事變動恰逢三季報披露前夕，引發(fā)市場對財務信息披露與內(nèi)控穩(wěn)定性的關注。Wind數(shù)據(jù)顯示，2025年第三季度末公司高管名單較第二季度末發(fā)生顯著變化：原副總經(jīng)理楊海鵬退出，新任總工程師魏騰云、副總經(jīng)理何煒進入核心管理層，而原副總經(jīng)理黃進明仍任總經(jīng)理，張澤修、施藝雄等核心人員保持穩(wěn)定。
從新任高管背景看，公司明顯加強了“政企跨界”與“技術深耕”的用人導向。何煒擁有多年漳州市政府多個關鍵崗位任職的經(jīng)歷；施藝雄曾長期在地方黨政系統(tǒng)任職，后轉(zhuǎn)入漳州投資集團、漳州金盾集團等大型國企擔任高管，擁有豐富的黨建和資本運作經(jīng)驗；魏騰云則長期扎根生產(chǎn)一線，曾任第一車間主任，具備扎實的技術背景。這種人事布局被市場解讀為“強化合規(guī)管理與成本控制”的信號——在毛利率持續(xù)下滑的背景下，兼具政府資源與管理經(jīng)驗的高管團隊，或有助于通過行動推動供應鏈優(yōu)化與政策對接。
此次變動并非孤立事件。今年前三季度，公司已有多位高管職務調(diào)整，包括財務負責人、董事會秘書等關鍵崗位的潛在過渡。盡管公司公告強調(diào)“不影響正常運作”，但高管團隊的頻繁更替，尤其是在業(yè)績承壓的關鍵時期，極易削弱戰(zhàn)略執(zhí)行的連貫性與市場信心。
“藥中茅臺”的標簽既為片仔癀帶來了品牌溢價，但也成為了其轉(zhuǎn)型的包袱。對于站在十字路口的片仔癀而言，此次“退燒”無疑是一種理性的回歸。褪去金融屬性與投機色彩，或許正是片仔癀回歸藥品本質(zhì)、實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的必然階段。這場“祛魅”的過程雖不可避免伴隨陣痛，但長遠看，或許這正是品牌走向成熟的“成人禮”。
（大眾新聞·經(jīng)濟導報記者 石瀟懿）
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