在冬季消費旺季開啟前，山東知名羽絨服企業坦博爾集團股份有限公司（下稱“坦博爾”）啟動港股IPO，這也是其繼2015年掛牌新三板又在2017年摘牌后再次沖擊資本市場，這次的坦博爾搭上的是戶外運動的“東風”。
憑借年輕化和中高端轉型，坦博爾近幾年營收規模實現快速增長。但與此同時，公司凈利潤卻呈現波動態勢，營銷費用居高不下、存貨規模激增等現象也引起市場關注。
此外，遞表前夕，坦博爾向全體股東分紅2.9億元，絕大多數由實控人家族收入囊中。大額分紅與港股IPO沖刺并行，坦博爾這波“先予后取”的資本動作，港股市場是否買賬？
頂尖戶外系列營收占比不足5%
坦博爾的歷史可以追溯至1999年。彼時，創始人王勇萍、王麗莉夫婦通過并購中美合資的青州青遠鞋業有限公司，涉足鞋類生產制造領域；此后，又通過收購蘇北羽絨服廠，切入羽絨服賽道。
2004年，這對夫婦在濰坊青州成立青州市坦博爾服飾有限公司，注冊資本1000萬元，這就是坦博爾的前身。公司曾于2015年2月在新三板掛牌，2017年底摘牌。
目前，坦博爾正試圖通過年輕化和中高端轉型，在全球戶外運動的風口中謀求“第二春”。
2023年，公司在上海舉辦品牌大秀，打破了以往“區域性品牌”的低調形象。此后，其營銷工作又延伸到明星代言與KOL合作，意在貼近年輕消費者，進一步打開品牌知名度。
坦博爾不再只聚焦羽絨服，而是推出了三大系列產品：頂尖戶外系列（建議零售價為999元—3299元）、運動戶外系列（599元—2999元）與城市輕戶外系列（699元—1799元），截至2025年6月30日，產品體系共包含687個SKU。根據灼識咨詢的數據，以2024年零售額計，坦博爾已成為中國第四大本土專業戶外服飾品牌。
此次赴港上市，坦博爾在募資用途中也一再提到“戶外”一詞，公司計劃使用募集資金開發輕巧、防水、透氣及環保可持續的新型面料等專業戶外功能材料，合作領先的戶外體育賽事和頂級滑雪場進行品牌建設，以及收購或投資專注于戶外服飾的國內外品牌，以迅速進入新興市場、擴大產品組合及創造品牌協同效應。
從經營業績來看，2022年至2024年，坦博爾營收分別為7.32億元、10.21億元、13.02億元，呈現穩步上升趨勢；2025年上半年，營收實現6.58億元，較上年同期大幅增長85%，這一增速在本土戶外服飾品牌中處于前列。
從收入構成來看，2025年上半年，城市輕戶外系列產品實現營收約4.49億元，占總收入比例約68.2%，是公司最主要的收入來源。同期，頂尖戶外系列收入僅0.31億元，占比只有4.6%。
不過，與營收高增長形成反差的是公司凈利潤有所波動。2022年至2024年及2025年上半年，坦博爾凈利潤分別為0.86億元、1.39億元、1.07億元、0.36億元，其中2024年凈利潤同比下滑23%，凈利率也從2022年的11.7%逐步降至2025年上半年的5.5%，盈利能力持續承壓。
收入近四成用來營銷
坦博爾2024年“增收不增利”，或與高額的營銷投入相關。
2023年，坦博爾銷售及分銷開支達到3.56億元，較2022年增長78%。2024年該項費用繼續增加到5.08億元，占坦博爾全年營業收入的比例達到39%，2025年上半年該項費用占比維持在39.7%。
坦博爾在招股書中提到，“當我們戰略性地擴展線上業務以迎合更廣大消費者群體不斷變化的需求時，我們可能會經歷更高的銷售和分銷開支。”
從銷售渠道來看，2022年至2024年，坦博爾線上渠道收入從2.26億元增至6.26億元，占總收入的比重也從30.9%提升至48.1%；2025年上半年，線上收入達3.47億元，占比進一步升至52.7%，首次超過線下渠道。
“從長期視角審視，隨著營銷費用不斷攀升，企業的利潤空間將被大幅壓縮。而且，市場環境是復雜多變的，一旦營銷投入無法持續帶來相應的銷售增長和市場份額提升，坦博爾的高營銷投入模式就可能難以為繼。”新智派新質生產力會客廳聯合創始發起人袁帥對經濟導報記者表示。
值得關注的是，公司存貨情況也日益嚴峻。
截至2024年末，坦博爾存貨賬面價值達6.93億元，較2023年末的2.57億元大幅增長；截至2025年6月30日，坦博爾存貨賬面價值達9.31億元；兩個月后，截至2025年8月末，存貨規模進一步增至11.03億元。
存貨規模激增的同時，坦博爾存貨周轉效率也大幅下滑，存貨周轉天數從2023年的242天升至2025年上半年的485天。
坦博爾解釋，公司通常在每年年初開始采購原材料，以確保全年生產穩定。從第一季度開始向合同制造商下單，并逐步建立庫存為銷售旺季做準備。銷售旺季從11月開始，一直持續到整個農歷新年期間，大部分成品在此期間售出。
但對比同行企業，2025年上半年安踏存貨周轉天數為135天、李寧為61天，同為本土戶外品牌的伯希和2024年周轉天數為213天，坦博爾485天的周轉天數在服裝行業處于較高水平。
在中國企業資本聯盟副理事長柏文喜看來，485天周轉天數遠超健康閾值，意味著公司把大量現金變成了“倉庫里的羽毛”。如果銷售旺季兌現度不足，將同時面臨減值損失與現金流枯竭的雙重沖擊。
IPO前豪擲2.9億分紅
王勇萍是坦博爾的創始人之一，也是2015年公司掛牌新三板時的實際控制人、董事長兼總經理。在進行一系列股本變動和股權轉讓后，王勇萍、王麗莉分別持股95%、5%。
然而，在坦博爾從新三板摘牌5年后，公司的掌舵人發生了變化。
2022年7月，王勇萍將坦博爾所有股份無償轉讓給配偶王麗莉。同年年底，他又辭任了公司董事。
在坦博爾本次招股書中，以王麗莉、王潤基母子為代表的控股股東方，有權行使公司已發行股本總額約96.64%所附帶的投票權。目前，53歲的王麗莉身兼公司董事長、執行董事兼總經理三職。
值得注意的是，在遞表港交所前夕，坦博爾還進行了一次大規模的分紅——公司宣派并支付了約2.9億元的股息，而其上一次向股東派息還是在2022年，總額為3500萬元。
大額分紅直接導致坦博爾財務狀況發生明顯變化：一方面，凈資產從2024年末的7.41億元降至2025年6月30日的4.87億元；另一方面，截至2025年6月30日，公司賬上現金及現金等價物2601萬元（2024年末為1.54億元），同時銀行借款增至2.31億元，短期償債壓力顯著上升。
針對市場關心的問題，經濟導報記者發送采訪提綱至坦博爾2024年報中披露的郵箱，但至發稿，對方并未予以回復。
在袁帥看來，大額分紅導致公司現金儲備銳減，這可能使投資者認為公司缺乏足夠的資金用于未來的業務拓展、研發投入，從而降低對公司未來盈利能力和發展潛力的預期，進而影響公司的市場估值。
與同在港交所排隊等待上市的伯希和相比，坦博爾的戶外標簽還不夠明顯。這家靠羽絨服起家的企業，如今要向投資者講透“中高端戶外”的故事，難的或許不只是業務上的轉向，更是讓市場相信，其能真正褪去“平價羽絨服”的標簽，培育出匹配高端戶外賽道的內核。
（大眾新聞·經濟導報記者 于婉凝）
|
